Dilema de Invertir en el Sector Energético - El Caso Grupo Albanesi

¿Quién es Grupo Albanesi?

Para quienes no lo conocen, Grupo Albanesi no vende un producto en una góndola. Su negocio es la generación de energía eléctrica. Esto implica construir y operar centrales termoeléctricas que son extremadamente costosas y complejas. Hablamos de proyectos que requieren cientos de millones de dólares en inversiones iniciales antes de generar un solo peso de ingreso.

Su modelo de negocio tiene dos características que lo definen todo:

1. Es de capital intensivo: necesita una enorme cantidad de dinero para sus activos fijos (las centrales).
2. Es un sector regulado: no le vende la energía directamente a los hogares. Se la vende al sistema nacional a un precio que, en gran medida, está influenciado o directamente fijado por el Estado.

Este contexto es clave para entender el enorme desafío que enfrenta la empresa a la hora de decidir si invertir en un nuevo proyecto o no.

 

El Riesgo en los Proyectos: ¿Qué Estamos Evaluando?

Cuando se evalúan inversiones de esta magnitud, como señala la teoría de análisis de proyectos, es fundamental distinguir entre riesgo e incertidumbre:

• El riesgo es la variabilidad de los flujos de caja respecto a los estimados. Puede medirse, por ejemplo, mediante la desviación estándar y el coeficiente de variación.
• La incertidumbre, en cambio, refiere a situaciones donde no solo se desconocen los resultados posibles, sino que tampoco se pueden asignar probabilidades a esos resultados.

En el caso de Albanesi, ambas dimensiones están presentes: el riesgo es medible, pero la incertidumbre —sobre todo regulatoria y macroeconómica— es abrumadora.

Supongamos que Albanesi quiere evaluar la construcción de una nueva central. Lo primero que necesitaría hacer es proyectar los flujos de fondos que generaría esa central a lo largo de su vida útil (que puede ser de 20 años o más).

Aquí surge un gran problema. Los ingresos no dependen de una estrategia de marketing o de una ventaja competitiva, sino casi exclusivamente de tarifas fijadas por el Estado, un factor con alta incertidumbre y nula capacidad de control. A esto se le suma que gran parte del financiamiento suele ser en dólares, mientras que los ingresos son en pesos, aumentando el riesgo cambiario.

En la teoría, esta situación genera flujos de caja con alta dispersión y una dependencia temporal fuerte (lo que ocurre en un año afecta la capacidad de generación y pago en los años siguientes).

El siguiente paso es calcular el Valor Actual Neto (VAN). En contextos normales, esto implica descontar los flujos con una tasa que refleje su riesgo. Pero en contextos como el argentino, se recurre a métodos como el ajuste a la tasa de descuento para penalizar la rentabilidad esperada ante riesgos regulatorios, cambiarios y operativos.

En estos casos, la tasa de descuento se eleva considerablemente, lo que puede llevar a que el VAN sea muy bajo o incluso negativo. Es decir, el proyecto no justifica la inversión, no por su capacidad operativa, sino por la imposibilidad de compensar el riesgo con retornos adecuados.

Una herramienta útil es el análisis de sensibilidad, que permite identificar cuánto puede cambiar una variable (precio, costo, demanda) antes de que el VAN se vuelva cero. En proyectos como los de Albanesi, este tipo de análisis suele mostrar una alta marginalidad: pequeños cambios en las tarifas o en los plazos de cobro pueden transformar un proyecto rentable en uno inviable.

A pesar de estas limitaciones, en su momento Grupo Albanesi tomó una decisión clave: financiar parte de su expansión mediante la emisión de obligaciones negociables. En ese entonces, el mercado respondió con entusiasmo ¿Por qué? Porque, desde la óptica financiera, se evaluaba que los flujos futuros (aunque inciertos) tenían una alta probabilidad de repago dentro del marco macro vigente.

Sin embargo, esa lógica se quebró. La crisis económica de 2024-2025 cambió por completo el escenario: se atrasaron pagos desde CAMMESA, las tarifas no se actualizaron, y el ajuste fiscal golpeó al sistema energético. La incertidumbre en términos teóricos, no cuantificable ni previsible se materializó.

Como resultado, en 2025 Grupo Albanesi entró en cesación de pagos sobre parte de sus obligaciones. Este evento no se debió a fallas en la estructura financiera, sino a una combinación letal de factores exógenos que destruyeron el flujo de caja proyectado. En términos teóricos, la variabilidad de los flujos reales versus los estimados se volvió insostenible.

 El caso de Grupo Albanesi demuestra que, en entornos altamente inestables, la teoría financiera tradicional debe complementarse con modelos de sensibilidad, simulación y ajuste a la incertidumbre. El riesgo no está solo en los números: está en la estructura institucional y en la falta de reglas de juego estables.

Invertir en el sector energético argentino no es solo una cuestión técnica o financiera. Es, sobre todo, una decisión estratégica sobre qué tipo de país creemos que habrá en las próximas dos décadas. 

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Funtes:

Lic./Esp. Pepe, Verónica Diana. Diseño, Evaluación y Gestión de Proyectos - Resumen Unidad N°7: Análisis de Riesgo y Rentabilidad; Unidad N° 3:Construcción de Flujos de Fondos; Unidad N° 4:Criterios de Evaluación, Inflación y Tasa de Descuento

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